Clase 10 · Construcción de portafolios

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Parte 08 — Inversiones y mercados · Nivel: Avanzado — perfil analista · Duración: 90 minutos

🎯 Propósito

Integrar todo lo anterior en un procedimiento que transforma un perfil y unos objetivos en una cartera concreta, con instrumentos, pesos, límites y reglas. Esta clase entrega el método completo, desde la asignación estratégica hasta la selección de instrumentos y la documentación de la decisión.

Las dos clases anteriores dan las herramientas. Esta las usa para construir, y ordena las decisiones por su importancia real: la asignación estratégica explica la mayor parte del resultado, y la selección de instrumentos —que es donde se pone casi toda la atención— explica bastante menos.

📚 Objetivos

Al finalizar podrás:

1. Distinguir asignación estratégica de táctica y de selección de instrumentos.
2. Construir la frontera eficiente de un conjunto de activos.
3. Elegir la asignación estratégica según perfil, objetivos y restricciones.
4. Implementar la cartera con instrumentos concretos y límites.
5. Documentar la construcción de forma auditable.

Agenda de 90 minutos

La clase dura noventa minutos y se recorre en cinco tramos. No es un horario rígido: es el orden en que los bloques de esta página se sostienen unos a otros, y por eso conviene respetarlo aunque cambien los tiempos.

Los diez primeros minutos se dedican a recuperar la clase anterior, porque casi todo lo que aquí se explica supone algo que ya se vio. Los veinticinco siguientes desarrollan los conceptos con la fuente oficial a la vista: las referencias del final de la página no son un adorno bibliográfico, se consultan mientras se estudia. Del minuto 35 al 55 se resuelve el ejemplo guiado paso a paso, sin saltarse ninguno, porque el error típico vive precisamente en el paso que parece obvio. Los veinticinco minutos siguientes son de práctica con datos propios o sintéticos —nunca reales de terceros—, que es cuando se comprueba si se entendió. Los diez últimos cierran con las preguntas de comprobación y el registro del entregable.

Si el tiempo aprieta, lo que se recorta es la práctica y se traslada al laboratorio de la parte; lo que no se recorta nunca es el ejemplo guiado.

🧩 Conceptos centrales

Los tres primeros términos son los tres niveles de decisión; los cuatro siguientes, la teoría y las restricciones que la aterrizan. La asignación estratégica es la decisión que más pesa y la que menos tiempo suele recibir.

🧠 Modelo mental

Las tres decisiones tienen impactos muy distintos:

ASIGNACIÓN ESTRATÉGICA   explica la mayor parte de la variación del retorno en el tiempo
ASIGNACIÓN TÁCTICA       aporta poco y consume mucha atención
SELECCIÓN DE INSTRUMENTOS aporta principalmente vía COSTO

Consecuencia: dedicar el 80 % del esfuerzo a la asignación estratégica y al costo produce mejores resultados que dedicarlo a elegir el mejor fondo o el mejor momento.

📖 Desarrollo

1. Las tres decisiones

Las tres decisiones se toman en orden y tienen pesos muy distintos en el resultado. La tabla las recoge.

2. Construir la frontera eficiente

Con tres clases de activo:

                 E(r)      σ      correlaciones
renta variable   9,0 %   17,0 %   RV-RF: 0,15 · RV-INM: 0,55
renta fija       4,5 %    6,0 %   RF-INM: 0,25
inmobiliario     7,0 %   12,0 %

Carteras representativas de la frontera:

La cartera de máximo Sharpe no es la de máximo retorno. Y añadir renta fija a una cartera 100 % accionaria mejora el Sharpe aunque reduzca el retorno esperado.

3. Ajustar el nivel de riesgo

Con la cartera óptima identificada, el nivel de riesgo se ajusta combinándola con el activo libre de riesgo, no cambiando su composición:

w  proporción en la cartera óptima
1−w  en el activo libre de riesgo

E(r_p) = w × 7,03 % + (1−w) × 3,5 %
σ_p    = w × 9,53 %

Este resultado —separar la elección de la cartera de la elección del nivel de riesgo— es uno de los más útiles de la teoría de carteras. En la práctica se aplica con matices: las restricciones reales y la imposibilidad de estimar correctamente los parámetros hacen que la solución sea aproximada.

4. Del modelo a la cartera real

Las limitaciones del modelo que hay que reconocer:

· los parámetros (E(r), σ, ρ) se estiman con datos históricos y son inestables
· pequeños cambios en E(r) producen grandes cambios en la asignación óptima
· la optimización tiende a concentrar en los activos con mejores estimaciones,
  que suelen ser los peor estimados

Por eso las carteras reales se construyen con restricciones que estabilizan el resultado:

· límites mínimos y máximos por clase (por ejemplo, RV entre 30 % y 60 %)
· límite máximo por instrumento (5 %)
· límite máximo por emisor, sector, país y moneda
· mínimo de liquidez
· prohibición de instrumentos no comprendidos

Y con enfoques que reducen la dependencia de las estimaciones:

5. Implementación y documentación

Una cartera se implementa por pasos y se documenta, porque en la siguiente caída habrá que recordar por qué se hizo así. El procedimiento siguiente lo estructura.

CARTERA CONSTRUIDA — [nombre] — [fecha]

ASIGNACIÓN ESTRATÉGICA          objetivo   rango permitido
  renta variable global            32 %      25 % – 40 %
  renta variable local             10 %       5 % – 15 %
  renta variable emergente          6 %       0 % – 10 %
  renta fija local                 26 %      20 % – 35 %
  renta fija global                 8 %       5 % – 12 %
  inmobiliario                      8 %       5 % – 12 %
  liquidez                         10 %       5 % – 20 %

IMPLEMENTACIÓN
  clase                    instrumento               peso   costo anual
  RV global                ETF índice global         32 %      0,12 %
  RV local                 fondo indexado local      10 %      0,45 %
  RV emergente             ETF emergentes             6 %      0,18 %
  RF local                 fondo deuda local         26 %      0,38 %
  RF global                ETF bonos globales         8 %      0,15 %
  inmobiliario             fondo inmobiliario         8 %      1,20 %
  liquidez                 fondo money market        10 %      0,25 %
                           COSTO PONDERADO                     0,33 %

LÍMITES
  máximo por instrumento                    35 %
  máximo por emisor individual               5 %
  mínimo de liquidez                         5 %
  máximo en moneda extranjera sin cobertura 50 %

REGLAS
  R1  rebalanceo si una clase sale de su rango
  R2  revisión de la asignación estratégica una vez al año
  R3  no hay asignación táctica: las desviaciones solo provienen del mercado
  R4  aporte mensual automático distribuido según la asignación objetivo

MÉTRICAS ESPERADAS
  retorno esperado     6,9 % nominal · 3,4 % real
  desviación estándar  9,1 %
  caída máxima estimada en escenario de estrés  −24 %
  límite de política                            −25 %  ✔

🧮 Ejemplo guiado

El ejemplo construye una cartera desde el perfil de la clase 1 hasta los instrumentos concretos. Conviene seguir el orden: elegir instrumentos antes de fijar la asignación es el error de proceso más frecuente.

Situación. Construye la cartera de una persona con estos datos.

patrimonio invertible          85 000 000
aporte mensual                    420 000
horizonte principal              22 años (retiro)
objetivo intermedio              cambio de vivienda en 6 años, 30 000 000
pérdida máxima aceptable         22 %
restricciones                    sin instrumentos que no comprenda
                                 máximo 40 % en moneda extranjera
                                 necesita 8 000 000 líquidos permanentes

Paso 1 — separa por objetivo, no por instrumento.

objetivo A: liquidez permanente         8 000 000   horizonte: 0
objetivo B: vivienda en 6 años         30 000 000   horizonte: 6 años
objetivo C: retiro                     47 000 000   horizonte: 22 años
                                       + aportes mensuales

Paso 2 — asigna cada objetivo según su horizonte.

A (0 años):   100 % liquidez
B (6 años):   40 % renta variable / 60 % renta fija  → caída máxima estimada −11 %
C (22 años):  65 % renta variable / 35 % renta fija  → caída máxima estimada −29 %

Paso 3 — verifica el límite de pérdida a nivel de cartera total.

peso de cada objetivo:
  A: 8/85 = 9,4 %
  B: 30/85 = 35,3 %
  C: 47/85 = 55,3 %

caída máxima ponderada = 0,094×0 + 0,353×0,11 + 0,553×0,29 = 0,0388 + 0,1604 = 19,9 %
límite de política: 22 %  ✔ cumple

Paso 4 — asignación consolidada.

Paso 5 — verifica las restricciones.

moneda extranjera: RF global 14,1 % + RV global 35,5 % + RV emergente 3,9 % = 53,5 %
límite: 40 %  ✗ INCUMPLE

Ajuste necesario:

opción 1: cubrir cambiariamente parte de la renta fija global
          → 11,95 M cubiertos → exposición cae a 39,4 %  ✔
          costo de la cobertura: ~0,4 % anual sobre el monto cubierto = 47 800/año

opción 2: reducir RV global y aumentar RV local
          → aumenta la concentración geográfica y el riesgo

La opción 1 es preferible: mantiene la diversificación y el costo es acotado.

Paso 6 — implementación y verificación final.

IMPLEMENTACIÓN
  liquidez              fondo money market local          9,4 %   0,25 %
  RF local              fondo deuda local                26,5 %   0,38 %
  RF global cubierta    ETF bonos globales + cobertura   14,1 %   0,55 %
  RV global             ETF índice global                35,5 %   0,12 %
  RV local              fondo indexado local             10,7 %   0,45 %
  RV emergente          ETF emergentes                    3,9 %   0,18 %
                        COSTO PONDERADO                           0,30 %

VERIFICACIONES FINALES
  □ caída máxima estimada 19,9 % ≤ límite 22 %                    ✔
  □ moneda extranjera 39,4 % ≤ límite 40 %                        ✔
  □ liquidez 9,4 % ≥ mínimo requerido 8 000 000                   ✔
  □ ningún instrumento supera el 40 %                              ✔
  □ todos los instrumentos son comprendidos por el inversionista   ✔
  □ costo total 0,30 % anual                                       ✔
  □ objetivo B tiene horizonte y riesgo alineados                  ✔

RETORNO ESPERADO: 7,1 % nominal · 3,6 % real
PROBABILIDAD DE ALCANZAR EL OBJETIVO B EN 6 AÑOS: 78 %

Paso 7 — la verificación que suele omitirse.

probabilidad de alcanzar el objetivo B: 78 %
¿es suficiente?

si NO: opciones
  · aumentar el aporte destinado a B
  · postergar la meta a 8 años (probabilidad sube a 89 %)
  · reducir el monto objetivo
  · aceptar el 78 % con un plan de contingencia

la decisión es del inversionista, y debe tomarla con el número a la vista

Interpreta: la construcción por objetivos —en lugar de una sola cartera— permitió alinear horizonte y riesgo en cada uno, y la restricción de moneda obligó a un ajuste que una optimización mecánica habría pasado por alto. La verificación final con checklist es lo que hace la construcción auditable.

🏦 Del cliente al banco

El cliente arma su cartera y el banco propone según su oferta disponible. La tabla enfrenta las dos lecturas.

🧪 Práctica

El laboratorio pide construir tres carteras para tres perfiles distintos y justificar cada asignación. La justificación por escrito es lo que se evalúa.

En labs/lab-05.md, sección de portafolios:

1. Construye la frontera eficiente de tres clases de activo con datos reales.
2. Identifica la cartera de máximo Sharpe y la de mínima varianza.
3. Diseña una cartera por objetivos con horizontes distintos.
4. Verifica todas las restricciones con un checklist y documenta los ajustes.

⚠️ Errores frecuentes

Los síntomas de la tabla describen carteras que no corresponden al perfil. La causa es haber empezado por los instrumentos.

❓ Preguntas de comprobación

1. ¿Cuál de las tres decisiones explica la mayor parte de la variación del retorno?
2. ¿Por qué la cartera de máximo Sharpe no es la de máximo retorno?
3. ¿Cómo se ajusta el nivel de riesgo sin cambiar la composición de la cartera óptima?
4. ¿Por qué las carteras reales se construyen con restricciones de rango?
5. ¿Qué ventaja tiene construir por objetivos en lugar de una sola cartera?

📥 Entregable

Guarda en portfolio/parte-08/clase-10/:

• la frontera eficiente construida con datos reales y su gráfico;
• la cartera de máximo Sharpe y la de mínima varianza identificadas;
• tu cartera diseñada por objetivos con su implementación e instrumentos;
• el checklist de verificación completo con los ajustes documentados.

🔐 Seguridad, ética y límites

Trabaja siempre con datos sintéticos o propios: nunca uses datos reales de terceros, números de cuenta, documentos de identidad ni antecedentes crediticios ajenos. Este material es formativo y no constituye asesoría financiera, tributaria ni legal; las tasas, comisiones, límites y normas citados cambian y deben verificarse en la fuente oficial vigente del país donde se aplique. Cuando un cálculo alimente una decisión que afecte a otra persona, registra los supuestos y quién los aprobó.

📗 Fuentes y verificación

• Markowitz, H. (1952). "Portfolio Selection". Journal of Finance. Frontera eficiente.
• Bodie, Z., Kane, A. y Marcus, A. (2023). Investments (13.ª ed.). McGraw-Hill. Capítulos 6 a 8 y 28: construcción de carteras y política de inversión.
• Brinson, G., Hood, R. y Beebower, G. (1986). "Determinants of Portfolio Performance". Financial Analysts Journal. Peso relativo de la asignación de activos.
• Michaud, R. (1989). "The Markowitz Optimization Enigma: Is Optimized Optimal?". Financial Analysts Journal. Sensibilidad de la optimización a las estimaciones.
• DeMiguel, V., Garlappi, L. y Uppal, R. (2009). "Optimal Versus Naive Diversification". Review of Financial Studies. Robustez de la cartera de pesos iguales.
• Verificación local: usa series de índices locales e internacionales publicadas por la bolsa de tu país y por proveedores de índices, con su fecha.